Beschermen lange termijn “enorme uitdaging”

“Unilever komt met plannen om sneller meer winst te maken”, is het nieuwsbericht. Het is drie dagen na het mislukte overnamebod van Kraft Heinz vorige maand als het Brits-Nederlandse bedrijf met een antwoord komt. Unilevers winstgevendheid blijft achter bij die van Kraft Heinz, wat het een prooi maakte voor een overname. De langetermijndoelstelling van het bedrijf komt onder druk te staan. De Volkskrant meldt dat er zelfs een stammenstrijd zou zijn uitgebroken tussen de Nederlandse en de Engelse en Amerikaanse aandeelhouders, die laatste eisen dat de winst op korte termijn omhoog gaat.

Sinds vorige week is de discussie rond langetermijndoelstellingen opnieuw actueel door het overnamebod van AkzoNobel door de Amerikaanse concurrent PPG. AkzoNobel wees het bod af, omdat het een onderwaardering van het bedrijf zou zijn. Maar daarnaast noemde AkzoNobel in een persbericht ook enkele negatieve effecten zoals mogelijke ontslagen, de gevolgen voor onderzoeksactiviteiten en de gevaren voor de inzet van het bedrijf op het gebied van duurzaamheid. ‘Veilig’ is het bedrijf nog niet, PPG zou een nieuw bod voorbereiden. Intussen roert de politiek zich. Maar ook binnen de financiële wereld is het onderwerp van discussie, blijkens bijvoorbeeld de oproepen van vermogensbeheerder Blackrock.

Beschermen lange termijn “enorme uitdaging”

Beschermen van langetermijnbelangen met op de achtergrond de druk van de aandeelhouders is “een enorme uitdaging”, zegt Maarten Meijnen van Convent Capital, een Nederlandse participatiemaatschappij die de focus heeft liggen op duurzame waardecreatie. Al bestaan er uitzonderingen binnen institutionele partijen: “Er zijn ook pensioenfondsen die in toenemende mate de focus proberen te leggen op lange termijn waardecreatie in plaats van korte termijn winstbejag. Maar de algemene trend in de voor Convent Capital relevante markt is dat de market practice nu eenmaal gericht is op een relatief korte termijn. Zelfs bij pensioenfondsen, die in feite juist een lange termijn oogmerk zouden moeten nastreven gezien de verplichtingen” De gevolgen volgens Meijnen: “Het holt vaak de innovatiekracht van een bedrijf uit en het laat al helemaal geen ruimte voor investeringen die de impact van een onderneming op de maatschappij ten goede draaien. Dit omdat dit vaak niet meetbaar is in cijfers en al helemaal niet op de korte termijn”

“Een heel groot probleem”, zegt Jaap van Manen, voorzitter van de Monitoring  Commissie Corporate Governance Code. In de herziene code die december vorig jaar verscheen, werd daarom het begrip lange termijn waardecreatie geïntroduceerd. Van Manen: “Bij aandeelhouders, zien we wel wat korte termijn focus, dat kan gelden voor particuliere en institutionele beleggers. Terwijl die worden geacht geld op lange termijn meer waard te laten worden.”

Teleurstellende resultaten

Toch denkt niet iedereen dat de druk van aandeelhouders om waarde te creëren botst met duurzaamheid. Coen Reinders, directeur Control & ICT bij Wereldhave denkt dat het geen dilemma is: “Duurzaamheid hoeft winstgevendheid niet uit te sluiten. Het moet wel een integraal onderdeel van je business zijn. Je moet het niet als standalone gaan zien, want dan is iedere business case onaantrekkelijk. Duurzaamheid is een aspect, geen product, net zoals veiligheid dat niet is.” In het geval van Unilever is het volgens Reinders eerder de vraag of het bedrijf te ver voor de troepen uitliep: “Volgens het Rijnlandse model richten zij zich op meerdere stakeholders. Maar zowel het Rijnlandse als het Angelsaksische model gaat om waardecreatie. Doet Unilever de goede dingen, dan zou het model helemaal geen issue moeten zijn.”

De discussie die op gang is gekomen komt eerder door de onvermijdelijke vergelijking met het beter presterende Kraft Heinz die volgde op het overnamebod, zegt Reinders: “Bij de eerstvolgende aandeelhoudersvergadering gaan de aandeelhouders toch de vraag stellen waarom zij niet meer rendement krijgen. Ik denk dat er wel een paar mensen wakker geschud zijn bij Unilever en bij AkzoNobel ook. Je krijgt nu gesprekken over het splitsen van bedrijfsonderdelen.”

Ook emeritus hoogleraar corporate governance Ruud Pruijm wijst op de tegenvallende resultaten van Unilever om de discussie in een ander perspectief te zetten. Hij noemt een te lage winstgevendheid “gewoon een groot probleem”. Pruijm: “Unilever bleef achter bij de concurrentie, dat kun je gewoon vaststellen. Duurzaamheid is belangrijk, maar als je dreigt te worden overgenomen, heeft het weinig zin.” Het is volgens hem dan ook niet vreemd dat er nu maatregelen volgen. En kostenreductie via zero based budgeting gaat niet ten koste van de lange termijn, zegt Pruijm: “Als je wat te ruim in je jasje zit, moet je daar wat aan doen.”

Verkeerde prikkel

Van Manen onderschrijft het belang om altijd de korte termijn in de gaten te blijven houden, maar denkt dat er een cashcow nodig is om de lange termijn te financieren. Maar dat neemt volgens hem niet weg dat aandeelhouders vaak een te grote focus hebben op de korte termijn: “Iedere assetmanager moet de benchmark verslaan. Dat is waar de pensioenfondsen en aandeelhouders naar kijken. De kortetermijnfocus zit iedereen in de weg.” Voor het creëren van lange termijn waardecreatie is "geduldig’ kapitaal" nodig. En te veel aandeelhouders laten zien dat niet te verschaffen, zegt Van Manen.

Te veel oog op de korte termijn kan bovendien een verkeerde prikkel geven. Geld verdienen op basis van verouderde modellen met negatieve effecten kan nog lang mogelijk zijn. Van Manen: “Denk aan financiële producten die de crisis veroorzaakten. Of een oude machine die veel CO2 uitstoot. Je kunt hier veel marge mee behalen, omdat deze is afgeschreven. Je hebt er als ondernemer, boekhoudkundig gezien geen last van dat de machine het milieu vervuilt.”

Impact of rendement?

Het besef dat duurzaamheid winstgevendheid niet hoeft uit te sluiten is nog niet breed gedeeld, zegt Meijnen. Vaak krijgt hij de vraag vanuit institutionele beleggers of de activiteiten van Convent nu in het emmertje ‘impact’ of ’rendement’ vallen. De impliciete gedachte: impact betekent geen rendement en omgekeerd. Duurzaamheid hoeft niet te betekenen dat je je winst moet opgeven, zegt hij: “Wij geloven dat het wel samen kan gaan. Sterker nog, wij geloven dat je op lange termijn meer rendement zal gaan maken. Op korte termijn kun je even op winst inboeken, om op lange termijn sterker uit de strijd te komen. Denk aan de overgang op een productiemiddel op basis van duurzame energie. We weten dat de prijs van fossiele brandstof volatiel is en de voorraad eindig. Keuze voor duurzaam kan je risicoprofiel en resultaat op lange termijn verbeteren. Je neemt wel een andere beslissing bij een termijn van drie jaar vergeleken met een termijn van tien jaar. Kies je voor korte termijn, dan ga je voor de (korte termijn) winst.”

Juist het aantonen van mogelijke voordelen blijft een groot probleem: lange termijn waardecreatie valt lastig in cijfers te vangen. Hoe toon je als bedrijf aan dat je goed bezig bent op het gebied van onderzoek of klimaatdoelstellingen? Van Manen: “Je kunt het pas aantonen als je de cashflow ziet en dat is op korte termijn niet waarneembaar. Het is niet tot nauwelijks meetbaar. Bedrijven zoeken naar middelen om dit aan te tonen.”

Ook Meijnen noemt het meetbaar maken de oplossing. Nu worstelen beleggers met de vraag hoe je impact meet. Het gaat dan bijvoorbeeld om de kosten die aan een bedrijf kunnen worden toegerekend door het inprijzen van externaliteiten, zoals de vervuiling die een bedrijf veroorzaakt, in de kostenbasis van een onderneming. Die kosten moeten vervolgens in de P&L van de desbetreffende onderneming terugkomen. Dan krijg je een andere prijssetting en ook een andere beurskoers, denkt hij. Meijnen: “Dan zou Unilever door haar focus op duurzaamheid wellicht meer waard zijn dan Kraft Heinz en kan Unilever Kraft overnemen.” Al denkt Meijnen dat een oplossing als deze nog ver weg is.

Meer lange termijn?

Is het zo dat net als Unilever en AkzoNobel meer bedrijven gericht zijn op de lange termijn? Reinders ziet wel dat het Rijnlandse model terrein wint op het Angelsaksische model, maar dan in de landen waar het Rijnlandse model altijd al sterk was. “En volgens mij is niet bewezen dat het ene model schadelijker is dan het andere. Het Rijnlandse model past beter bij ons en bij onze cultuur”, zegt Reinders.
Meijnen en Convent Capital merken wel meer aandacht voor duurzaamheid, zegt hij. “Toen we net begonnen dachten mensen dat het gewoon om de winst ging en de rest marketing was. Dat is nu wel omgedraaid. Er is steeds meer interesse en het besef dat het wel degelijk noodzakelijk is om op lange termijn te overleven.”