René Maatman, bestuurder Autoriteit Financiële Markten: Baat bij samenwerking

“Er is altijd sprake van een lastig evenwicht tussen toezicht en hulp in het toezichtproces”, stelt René Maatman, lid van het bestuur van de Autoriteit Financiële Markten (AFM). “Toezichthouders en ondernemingen hebben elkaar nodig. Wij hebben behoefte aan informatie uit de markt, we willen weten wat er speelt in de financiële sector en bij de overige beursgenoteerde bedrijven. We geven consultatiedocumenten uit om te zien hoe ondernemingen denken over regels, daar kunnen we van leren om het toezicht te verbeteren. Goed toezicht is een kwestie van aan de juiste knoppen draaien en proberen overbodige bureaucratie te voorkomen.” Bedrijven staan niet altijd te trappelen om vrijwillig informatie te verstrekken, achterdocht speelt hierbij een rol. “Het kan soms ook tegen hen werken. Er is sprake van een zekere spanning”, erkent Maatman. “Wij willen graag informatie uit de markt, maar het komt wel eens voor dat we ergens tegenaan lopen waarvan we denken: vreemd dat het zo gaat. Hier moeten we wat mee.” Toch zijn er ook CFO’s die openhartig met de AFM in gesprek gaan. “Ondernemers onderkennen het nut van goed toezicht en zijn bereid te helpen. Ik zie het als een symptoom van een goede tone at the top als bestuurders bereid zijn met ons te praten, aangeven waar ze in de praktijk tegenaan lopen en hoe zij hiermee omgaan. Soms blijkt regelgeving gebrekkig en ontstaan er uitvoeringsproblemen. In dat geval hebben we respect voor de wijze waarop ondernemingen daarmee omgaan. Soms werken we samen met ondernemingen of belangenorganisaties aan een oplossing. Ik heb waardering voor de openheid die wordt betracht.”KOERSGEVOELIGE INFORMATIEEen van problemen waar veel beursgenoteerde bestuurders tegenaan lopen is dat zij in gesprekken met beleggers, analisten of aandeelhouders erg op hun woorden moeten letten om geen koersgevoelige informatie naar buiten te laten komen, zolang niet iedereen toegang tot die informatie heeft. Volgens Maatman is er echter meer mogelijk dan wordt aangenomen. “We hebben deze signalen van bestuurders en beleggers ook ontvangen. Wat mij betreft kunnen die dialogen best plaatsvinden, maar je moet wel afspreken wat de grenzen zijn. Vijf jaar geleden heeft de AFM een bredere taak gekregen in het toezicht op marktmanipulatie, tegelijkertijd kwam er ook wetgeving vanuit Europa. Het heeft ons een aantal jaren gekost om te zien waar de voetangels en klemmen zitten. De indruk is in die periode gewekt dat er niets meer mocht en als AFM hebben we die indruk niet actief weggenomen. Als de goede spelregels in acht worden genomen, is er meer mogelijk dan wordt gedacht”, aldus Maatman. Het leek eind vorig jaar een koerswijziging van AFM, maar volgens Maatman waren er al langere tijd discussies over de dialoog tussen onderneming en beleggers. “Tijdens een congres van Eumedion in oktober 2009 werd ons van alle kanten gevraagd om hier iets over te zeggen. We waren al een tijd bezig om regels op te stellen voor ‘acting in concert’, waarbij er een melding moet worden gemaakt van het samen optrekken van aandeelhouders. We hebben toen gelijk ook deze kwestie aan de orde gesteld.” Spelregels zijn in de ogen van Maatman belangrijk. “Je wilt als belegger niet overvallen worden met koersgevoelige informatie, dat is erg schadelijk.” De AFM-bestuurder, voorheen werkzaam bij het pensioenfonds ABP, vindt het wenselijk dat onderneming en aandeelhouders weten wat ze van elkaar mogen verwachten. Die lijn zit ook in de corporate governance-code: zowel de roep om een dialoog te voeren als de wens om inzicht te krijgen in het beleid van de onderneming inzake bilaterale contacten met aandeelhouders. Toch zijn de spelregels nog niet echt duidelijk. Een bestuurder mag praten over dat wat algemeen bekend is gemaakt via een persbericht, maar er mag geen koersgevoelige informatie worden verstrekt. Goede analisten zullen echter doorvragen en dat brengt de bestuurder in een lastige positie. Volgens Maatman valt dit wel mee en kan een gesprek tussen bestuurder en belegger wel degelijk nuttig zijn. “Voor bestuurders is het geen probleem om te luisteren naar de beleggers. Ik hoor van bestuurders dat het louterend kan werken om eens goed gegrild te worden door een kritische analist van een hedgefonds. Het geeft inzicht in de sterke en zwake punten van de onderneming. Tijdens die gesprekken wordt mogelijk gehengeld naar koersgevoelige informatie. De onderneming mag die niet verstrekken, tenzij er een rechtvaardigingsgrond voor is. Denk bijvoorbeeld aan het polsen van een grootaandeelhouder in het kader van een openbaar bod. In dat geval zal die aandeelhouder echter een handelsrestrictie moeten accepteren.” De optie die onlangs werd geopperd om alle conference calls net als in de VS direct via een webcast op het internet uit te zenden, waardoor alle beleggers gelijktijdig worden geïnformeerd, is volgens Maatman ‘een mooi idee’, dat in Europees verband aan de orde moet worden gesteld. “Het idee is wel gelanceerd. Er is veel EU-regelgeving op het gebied van marktmisbruik. In enkele EU-landen leeft het bezwaar dat niet iedereen op het internet is aangesloten en er daarom informatieongelijkheid is. In Amerika vindt men dat die ongelijkheid er niet is, en het lijkt me dat we in de EU ook die kant op gaan.” Met de roep om meer toezicht was er ook sprake van de wenselijkheid van Europees toezicht, omdat veel financiële instellingen niet alleen binnen de landsgrenzen actief zijn. “Dat is een goede zaak. Vorig jaar zijn er voorstellen gedaan om op het gebied van financieel toezicht een aantal dingen centraal vanuit Europa op te leggen. Er zou een Europese toezichthouder moeten komen die zich richt op de financiële stabiliteit. Het betekent echter wel dat er geknabbeld wordt aan de zeggenschap van de nationale toezichthouder en dat er terrein moet worden prijsgegeven. Sommigen vinden het jammer dat dit gebeurt. Het heeft echter weinig zin om op lokaal niveau als toezichthouder sterk te zijn als de dominosteentjes grensoverschrijdend omvallen. De grote Nederlandse ondernemingen zijn afhankelijk van buitenlandse markten.” Daarnaast worden in Europa de bestaande richtlijnen geëvalueerd die de beleggers moeten beschermen tegen marktmisbruik en de Europese beurshandel moeten harmoniseren. “Er wordt nu ook gekeken naar een meldingsplicht voor andere financiële instrumenten dan aandelen, bijvoorbeeld het innemen van economische posities met derivaten, zoals gebeurd is bij Volkswagen en Porsche en Continental en Schaeffler.”SNELLE ONTWIKKELINGENDe ontwikkelingen op het gebied van financiële producten gaan razendsnel. Voor goed toezicht op het gebruik van deze nieuwe producten is de AFM volgens Maatman afhankelijk van een goede samenwerking en informatieuitwisseling met financiële instellingen en de markt. “We kunnen het bijhouden, maar we zitten als toezichthouder in de tweede koets. Bijvoorbeeld de ontwikkeling van high-frequency trading. Deze ontwikkelingen vinden al plaats, voordat de toezichthouder zich erin kan verdiepen en een oordeel kan vormen. We voeren ook gesprekken over ontwikkelingen die nog in een vroeg stadium zijn, soms omdat partijen eveneens in onzekerheid verkeren. Er zijn echter ook partijen op de markt die een concurrentievoordeel zien en hier snel gebruik van willen maken. Vaak moet de toezichthouder eerst signalen krijgen dat er iets mis is. Daarna volgt er onderzoek en eventueel ingrijpen. Zo loopt de toezichthouder vaak logisch achter op de marktontwikkelingen.” Het beurzenlandschap is volgens Maatman ook aan sterke veranderingen onderhevig. “Van een centrale markt, AEX of Euronext, zien we de opkomst van andere handelsplatformen die vallen onder dezelfde regelgeving. Daarbij treden mogelijk gevolgen op die niet doordacht zijn bij het opstellen van de wet. Vroeger was er een centrale markt met een centrale prijsstelling en met de meeste liquiditeit. Bij een monopolist heb je echter hogere kosten. Je hebt nu meer markten om te handelen, de concurrentie zorgt voor lagere kosten, maar je moet je afvragen wat dat betekent voor de liquiditeit. Dit is een van de aspecten die in de evaluatie van de Mifid (de EU Richtlijn op het gebied van financiële dienstverlening) worden meegenomen. Voor de CFO is de liquiditeit van het aandeel erg belangrijk in zijn keuze voor een listing.” De discussie over regulering versus zelfregulering die met enige regelmaat terugkomt, is volgens Maatman geen kwestie van het een of het ander. “Soms zijn harde regels nuttig, bijvoorbeeld solvabiliteitseisen voor financiële instellingen, eisen over hoe de balans eruit moet zien. We zien dat de regelgeving op dit gebied te complex en onderhandelbaar was geworden, uiteindelijk bleek het geheel niet meer regelbaar. Met het oog op de balansverhoudingen ligt ‘rule based toezicht’ meer voor de hand. Financiële instellingen moeten een sterke balans hebben, zodat ze een landingsbaan hebben voor het geval het misgaat.” Op andere gebieden kan zelfregulering goed werken. “Denk bijvoorbeeld aan de kwaliteit van de corporate governance. Die kun je veel beter beïnvloeden met een code en door zelfregulering. Waarbij je rekening kunt houden met de ‘eigenaardigheden’ van al die verschillende ondernemingen.” Maatman weerspreekt de conclusie dat veranderingen allemaal erg lang op zich laten wachten als het om corporate governance gaat. “Als je terugkijkt naar de start van de commissie-Peters in 1996, is er in vijftien jaar tijd geweldig veel veranderd. Veel meer dan met alleen wetgeving ooit was gelukt. Wetgeving is veel trager dan een flexibele gedragscode. Kijk bijvoorbeeld naar de aanbevelingen van de Monitoring Commissie Frijns. In mei 2007 heeft die een advies aan de regering gegeven over de verhouding tussen onderneming en activistische aandeelhouders, waaronder hedgefunds. De commissie heeft toen onder meer geadviseerd om meldingsplichten voor aandeelhouders te wijzigen. We zijn nu bijna drie jaar verder en die wetgeving is nog steeds niet afgerond. Met zelfregulering kun je op het gebied van governance veel beter inspelen op nieuwe ontwikkelingen en sneller veranderingen bewerkstelligen.”

Autoriteit Financiële Markten (AFM)De Autoriteit Financiële Markten (AFM) is verantwoordelijk voor het gedragstoezicht in de financiële sector en op de kapitaalmarkt. De financiële markten staan onder doorlopend toezicht van de AFM, zij zijn vergunninghouder. De AFM toetst hier onder meer de deskundigheid en betrouwbaarheid van bestuurders en kijkt naar de financiële producten die op de markt worden gebracht. De overige beursgenoteerde bedrijven vallen ook onder het toezicht van de AFM voor zover het gaat om een goede werking van de kapitaalmarkt. De AFM houdt hier toezicht op de financiële verslaglegging, toezicht op marktmanipulatie, de meldingsplicht, disclosure-eisen, beleggers en de handel in het algemeen. Ook wordt gekeken naar de handel in opties in eigen aandelen, fusies en overnames en het prosp