Wat aandeelhouders eigenlijk willen zeggen met hun tegenstem

Hoogleraar Corporate Governance Hans van Oosterhout van Rotterdam School of Management, Erasmus University (RSM) ontdekte dat de enkele aandeelhouders die wel tegenstemmen dit vaak doen om hun onvrede te uiten naar het bestuur van de onderneming. Wat die ontevreden tegenstemmers precies duidelijk willen maken, hangt samen met het in het land gebruikelijke model van ondernemingsbestuur, zo bleek ook uit het onderzoek.
 
Tegenstemmers op aandeelhoudersvergaderingen zijn vaak relatief kleine aandeelhouders zoals institutionele beleggers en kleine investeerders, zegt Van Oosterhout. Zij staan op grotere afstand tot het ondernemingsbestuur, in tegenstelling tot bijvoorbeeld rijke families die in het bezit zijn van grote hoeveelheden aandelen. Die hebben doorgaans korte lijntjes met bestuurders en kunnen zo achter de schermen invloed uitoefenen op de koers van het bedrijf.
 
Kanarie in de mijn
Tegenstemmende aandeelhouders hebben minder directe invloed en bij stemmingen zijn ze meestal ver in de minderheid. Het lukt ze in de praktijk dan ook amper om voorstellen van tafel te krijgen. Toch zouden ondernemingsbesturen er goed aan doen te luisteren naar de morrende machteloze minderheid, zegt Van Oosterhout. 

Uit zijn analyse van 12.513 voorstellen, gedaan in aandeelhoudersvergadering van 717 bedrijven in 15 West-Europese landen, blijkt namelijk dat zulke tegenstemmen kunnen functioneren als kanarie in de mijn over het functioneren van het bestuur.
 
De onderzoekers concludeerden dit door het percentage tegenstemmen te relateren aan een aantal indicatoren van corporate governance (ondernemingsbestuur) van het bedrijf waarin gestemd wordt, zoals de hoogte van de salarissen van topmanagers. Bedrijven die hoog scoorden op een aantal van die karakteristieken bleken ook vaker tegenstemmen te incasseren tijdens de aandeelhoudersvergadering, zelfs na correctie voor de inhoud van het voorstel waarover gestemd wordt. Welk onderdeel van de corporate governance precies als problematisch wordt gezien door de aandeelhouders, hangt af van het dominante model van ondernemingsbestuur in het land, zo blijkt uit ook het onderzoek.
 
Vrijemarkteconomie
In vrijemarkteconomieën als het Verenigd Koninkrijk en Ierland hechten aandeelhouders vooral aan een zo hoog mogelijke aandeelhouderswaarde, zegt Van Oosterhout. Zolang die maar gewaarborgd is, zijn hoge salarissen voor bestuurders en managers nauwelijks een bezwaar, en is het percentage tegenstemmers laag, zo laten de resultaten van het onderzoek zien.
 
Waar aandeelhouders in die landen wel onrustig van worden is de aanwezigheid van bestuursleden die andere belangen vertegenwoordigen, zoals werknemers of het milieu. De invloed van dit soort bestuurders zou het bedrijf namelijk kunnen verhinderen een maximale aandeelhouderswaarde te realiseren. Bedrijven met meer van zulke bestuursleden konden dus rekenen op meer tegenstemmen op de aandeelhoudersvergadering.
 
Teamproductie
In gecoördineerde markteconomieën als Duitsland en Oostenrijk zijn bedrijven niet alleen bezig met het maximaliseren van aandeelhouderswaarde, maar hechten ze aan een goede samenwerking met alle stakeholders. De aanwezigheid van zulke bestuursleden die zulke partners vertegenwoordigen krijgen daar dus meer vertrouwen van de aandeelhouders dan in vrijemarkteconomieën.
 
Binnen deze zogenaamde ‘teamproductie-ideologie’ werken hoge salarissen voor managers daarentegen vaker als een rode lap op aandeelhouders. Hoge salarissen zouden er namelijk voor kunnen zorgen dat het bestuur te veel de oren laat hangen naar slechts een van alle partijen: de aandeelhouders. Belangen van andere partijen zouden verwaarloosd kunnen raken en dat zou de zo gewaardeerde samenwerking in gevaar kunnen brengen. Bedrijven met hoge salarissen voor topmanagers kunnen in die landen dan ook op meer tegenstemmen rekenen tijdens aandeelhoudersvergaderingen.
 
Referenda
Van Oosterhout ziet in de uitkomsten van zijn onderzoek parallellen met het stemgedrag van burgers die in referenda een kans zien om onvrede te uiten over hun regering in plaats van te stemmen over het onderwerp dat op tafel ligt. En net zoals regeringen die die onvrede als een signaal van de verontruste burgers kunnen zien, zo raadt de onderzoeker ondernemingsbesturen aan de tegenstemmen te interpreteren als een oordeel over het gevoerde beleid. Zelfs een kleine percentage tegenstemmen zou voor hen aanleiding moeten zijn om op zoek te gaan naar de ware reden achter de onvrede.
 
Het artikel: Sauerwald, S., Oosterhout, J. van & Essen, M. van (2016). Expressive Shareholder Democracy: A Multilevel Study of Shareholder Dissent in 15 Western European Countries. Journal of Management Studies, 53 (4), 520-551.